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近日，橡樹資本創(chuàng)辦人霍華德·馬克斯在加拿大召開的價(jià)值投資論壇上發(fā)表演講，分享了自己對(duì)于市場(chǎng)環(huán)境變化、收益與波動(dòng)等問題的思考。

當(dāng)下，越來(lái)越多的人對(duì)于資本市場(chǎng)都開始呈現(xiàn)出一種迷茫與擔(dān)憂的心態(tài)。那么這個(gè)時(shí)候，我們應(yīng)該用什么樣的心態(tài)面對(duì)市場(chǎng)？一起來(lái)看一看投資大師的最新觀點(diǎn)。

證星研究院歸納了其中的一些要點(diǎn)，分享給大家：

·我們正在經(jīng)歷第三次巨變

談及周期與巨變，馬克斯回顧了此前他經(jīng)歷的2次巨大的變化。并認(rèn)為，當(dāng)前我們正在經(jīng)歷著第三次巨變。

第一次巨變

談及第一次變化，馬克斯舉例道，“1960年代末，我在花旗銀行工作時(shí)，這家銀行是所謂漂亮50的忠實(shí)擁躉。成長(zhǎng)型投資確實(shí)是在60年代初被發(fā)明和命名的，全世界都愛上了所謂的漂亮50，據(jù)說(shuō)這是美國(guó)50家最好、發(fā)展最快的公司。

他們一不會(huì)犯任何錯(cuò)誤，二，他們的價(jià)格永遠(yuǎn)不會(huì)“太高”。他們說(shuō)，如果市盈率看起來(lái)有點(diǎn)高，只要等幾年，公司就會(huì)消化市盈率。所以這真的沒關(guān)系，真正的錯(cuò)誤是沒有擁有它們。

但是，如果你在1969年9月我進(jìn)入花旗銀行的那天購(gòu)買股票，然后你堅(jiān)定地持有它們5年，這些美國(guó)最好的公司會(huì)讓你遭受90%的損失。

原因很簡(jiǎn)單，第一，這些公司中一半遇到了麻煩，第二，這些公司的價(jià)格實(shí)在太高了。

這些股票中的絕大多數(shù)，市盈率在60到90倍之間，包括IBM、施樂、柯達(dá)、寶麗來(lái)、默克、惠普和可口可樂等等。這一切都在1977年、1978年的巨變中發(fā)生了變化?！?/P>

第二次巨變

“此后不久，第二次巨變發(fā)生了，因?yàn)樵?0年代，美國(guó)的通貨膨脹大約在15%左右。直到保羅·沃克爾上臺(tái)，把聯(lián)邦基金利率加到了20%，這阻止了通貨膨脹，同時(shí)抑制了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，但它確實(shí)解決了眼前的問題。

當(dāng)時(shí)，我從銀行收到一張紙條：我有一筆未償還的貸款。1980年12月9日，這張紙條說(shuō)，你的貸款利率現(xiàn)在是22.25%。40年后，我能夠以2.25%的價(jià)格借到錢了。 在我看來(lái)，這40年間利率下降了2000基點(diǎn)，這是這一時(shí)期金融業(yè)最重要的一件事。

隨后，在全球金融危機(jī)之后，美聯(lián)儲(chǔ)在2019年初將聯(lián)邦基金利率降至0，并保持?jǐn)?shù)年。

在我看來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)在這一利率下停留過(guò)久了。并且，他們同時(shí)采取量化寬松，不斷向經(jīng)濟(jì)注入流動(dòng)性，這產(chǎn)生了歷史上最長(zhǎng)的經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，以及歷史上最長(zhǎng)的牛市。

這使得籌集資金變得非常容易，違約或破產(chǎn)變得非常困難...評(píng)估的資產(chǎn)價(jià)值是未來(lái)現(xiàn)金流的貼現(xiàn)現(xiàn)值，如果以較低的利率貼現(xiàn)，那自然將獲得更高的現(xiàn)值，所以這對(duì)資產(chǎn)來(lái)說(shuō)很棒。

此外，資本成本下降了，這對(duì)企業(yè)非常有益，對(duì)那些在正常生活中借錢的人也是如此。那么，如果你用借來(lái)的錢擁有資產(chǎn)呢？這其實(shí)是一個(gè)雙重獎(jiǎng)勵(lì)。因?yàn)槟愕馁Y產(chǎn)變得更有價(jià)值，而你借入資本的成本下降了。

這是一個(gè)巨大的順風(fēng)，但對(duì)于試圖尋找廉價(jià)資產(chǎn)的投資人來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)非常困難的時(shí)期?！保ǖ屠虱h(huán)境下，市場(chǎng)的上漲，使得價(jià)值投資者想要撿便宜越來(lái)越難）

第三次巨變

“現(xiàn)在這樣的情況已經(jīng)不存在了?，F(xiàn)在由于通貨膨脹，美聯(lián)儲(chǔ)提高了利率，削減了量化寬松政策，并在某種程度上逆轉(zhuǎn)了這種政策。

現(xiàn)在，人們真的很擔(dān)心未來(lái)的經(jīng)濟(jì)衰退。因此，買家并不那么急切，持有者也不那么自滿；現(xiàn)在，我們作為信貸投資者，擁有較高的基準(zhǔn)利率、不錯(cuò)的收益率息差和誘人的總預(yù)期回報(bào)率。

這是一個(gè)巨大的變化。

我并不是說(shuō)利率過(guò)去下降，之后就將回升。我會(huì)說(shuō)他們已經(jīng)下來(lái)了，基本上會(huì)在這個(gè)水平呆一段時(shí)間。

我在備忘錄中說(shuō)，我認(rèn)為未來(lái)幾年的聯(lián)邦基金利率，更有可能平均在2%-4%之間，而不是0至2%之間。我認(rèn)為，在未來(lái)5到10年，將是一個(gè)一切都不再那么容易的時(shí)期?！?/P>

·（美股）市場(chǎng)可能高估

談及控制波動(dòng)，馬克斯回應(yīng)道道，“我最喜歡的一句話是，永遠(yuǎn)不要忘記一個(gè)6英尺高的人、可能淹死在平均5英尺深的小河里。你要活下來(lái)，這意味著你必須在最糟糕的日子里活下來(lái)。所以控制波動(dòng)之所以重要，在于你必須在市場(chǎng)中活下來(lái)。

而在問及現(xiàn)在的市場(chǎng)標(biāo)普500指數(shù)的市盈率約為18倍，通貨膨脹率在5%-7%之間，是否高估的時(shí)候。馬克斯是這么回答的：

“我認(rèn)為市場(chǎng)有些高估了。

市盈率現(xiàn)在可能是19倍，標(biāo)普500過(guò)去的平均水平是16倍，如果今天的利率是正常的，那么它應(yīng)該與正常的市盈率16倍一致，但目前的19倍高估了20%。當(dāng)然，我也不認(rèn)為它現(xiàn)在像2000年一樣被瘋狂高估。但至少現(xiàn)在市場(chǎng)不是被低估的。

我相信標(biāo)普500和它的市盈率可能會(huì)有一段時(shí)間的調(diào)整，但我沒有看到巨大的崩潰的可能性，只是適應(yīng)這個(gè)正在發(fā)生的新環(huán)境重新調(diào)整?！?/STRONG>

總體來(lái)看，馬克斯的整體觀點(diǎn)，其實(shí)與我們昨日文章宏觀，當(dāng)真重要嗎？（建議收藏）表達(dá)的意思近似。在研究院看來(lái)，長(zhǎng)期的宏觀利率難以預(yù)測(cè)，價(jià)值投資者真正關(guān)注的還是那些具有護(hù)城河的企業(yè)，等待優(yōu)秀的企業(yè)穿越困境的能力。

那么什么樣的行業(yè)具備長(zhǎng)期發(fā)展的潛質(zhì)，我們?cè)谑晖蒲葚瓰楹芜@些行業(yè)會(huì)長(zhǎng)期景氣，為何利率會(huì)長(zhǎng)期低位一文中早有論述，感興趣的不妨再去回顧回顧。